MLF 時間換空間 美元加息【未來加息還存較大空間】

　　2010年11月，我國CPI已達5.1%，預計全年將超過3%，保持物價總水平的基本穩(wěn)定已成為未來我國宏觀經(jīng)濟政策的著力點。為此，貨幣政策已由適度寬松轉(zhuǎn)向穩(wěn)健，這一轉(zhuǎn)變也正是基于管理通脹預期、防止物價水平進一步上升的目的。
　　
　　貨幣政策向穩(wěn)健的轉(zhuǎn)向已確定，其內(nèi)涵是什么？
　　首先，要使貨幣條件回歸常態(tài)。
　　在適度寬松貨幣政策的導向下，我國廣義貨幣增長M2的增速是畸高的，2009年達到30%，2010年預計仍為19%左右，如此高的貨幣增長，形成了通脹和資產(chǎn)泡沫的隱患。穩(wěn)健貨幣政策的首要任務，是使2011年的M2增長速度回落到正常空間，15%左右是較合理的水平。在我國間接融資主導的金融模式下，銀行信貸是形成M2增長的主渠道，為達到M2控制目標，銀行信貸增量需在上年7.5萬億目標的基礎上適度降低。
　　其次，我國金融宏觀調(diào)控要逐步實現(xiàn)從直接調(diào)控向間接調(diào)控、從計劃行政手段向市場化手段的轉(zhuǎn)變，信貸規(guī)模作為行政色彩較強的調(diào)控工具，其未來作用將不斷淡化。
　　不過，在目前通脹預期依舊很強的環(huán)境下，僅依靠存款準備金率、央票等間接工具，調(diào)控恐難完全奏效。比如，對于今年新推出的差別存款準備金率，央行固然可以根據(jù)各家銀行資本充足率、風險狀況等，以此工具來對其放貸能力進行動態(tài)調(diào)整，但上市銀行與非上市銀行再融資能力有差別，即便同為上市銀行，其再融資能力亦有差異，假如央行以資本充足作為銀行放貸的標準，就有可能導致銀行新一輪再融資。銀行的表現(xiàn)已露此端倪，近幾日，農(nóng)行、興業(yè)、民生均已宣布要進行再融資。畢竟，在可預見的未來，利息收入依然是我國銀行最主要的盈利方式，如果過于強調(diào)資本門檻，銀行出于盈利考慮，就會把融資壓力推向市場。
　　而且，目前監(jiān)管機構(gòu)正考慮推出巴塞爾協(xié)議Ⅲ，新規(guī)一旦推出，將對銀行資本提出更高要求。因此，當前還需做好貨幣政策與監(jiān)管工具之間的協(xié)調(diào)，防止二者“撞車”，產(chǎn)生負面疊加效應。
　　不難看到，在穩(wěn)健貨幣政策的基調(diào)確定后，為達到對貨幣總量的靈活掌控，信貸計劃這一手段恐難完全放棄。即使不對社會公開宣布，至少也要在銀行內(nèi)部確定一個參考標準。
　　在此前適度寬松的貨幣政策下，央行主要采取數(shù)量型工具調(diào)控，對價格型工具的使用較為慎重。貨幣政策轉(zhuǎn)向穩(wěn)健后，還需確定價格型工具的地位，加大價格型工具的使用力度理由如下：
　　一些非金融行業(yè)的朋友經(jīng)常問我，“上調(diào)準備金率究竟是怎么回事”，他們不知道這跟自己有什么關系。但大家對加息的感覺很明確，馬上知道：錢放到銀行里更值錢了�？梢�，價格型工具對通脹管理更具宣示效應。
　　而數(shù)量型工具的對沖作用也值得懷疑，對于國際收支順差(包括熱錢流入)形成的基礎貨幣投放，即便央行進行了100%對沖，但換成人民幣的熱錢，目的很明確，依然要流到資產(chǎn)或商品市場中去。雖然人民幣總量沒變，但其結(jié)構(gòu)和功能卻發(fā)生了變化。提高利率，降低通脹預期，方可彌補這一漏洞。
　　就央行現(xiàn)有的兩個主要的數(shù)量型工具來看，準備金率已達到歷史高點，至于央票，由于存在加息預期，其發(fā)行有阻礙。相比之下，價格型工具作用凸顯，相對于目前的通脹率，實際利率水平仍保持在一個較低的水平，所以未來加息工具的運用，還存在著較大空間。當然，利率上調(diào)后，自然會為數(shù)量型工具的使用打開空間。
　　綜上所述，在穩(wěn)健貨幣政策導向下，信貸規(guī)模管理，還需保留，至少部分保留。在貨幣政策工具的使用上，價格型工具的力度應不斷加大。我國利率政策的目標，應使名義存款利率上調(diào)至與物價大致接近的水平。
　　此外，2011年，特別是上半年，還可考慮使人民幣匯率彈性進一步增大，這有助于遏制國內(nèi)通脹。
　　
　�。ㄗ髡呦抵醒胴斀�(jīng)大學中國銀行業(yè)研究中心主任、教授）

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