市場(chǎng)風(fēng)格難轉(zhuǎn)換

　　中國(guó)股票市場(chǎng)代表“新經(jīng)濟(jì)”與“老經(jīng)濟(jì)”的板塊近年呈現(xiàn)出截然不同的走勢(shì)。新老經(jīng)濟(jì)指數(shù)自2010年來表現(xiàn)開始明顯分化，目前A股市場(chǎng)兩者差異高達(dá)150個(gè)百分點(diǎn)。
　　盡管創(chuàng)業(yè)板指數(shù)近期出現(xiàn)幅度不小的調(diào)整，但市場(chǎng)風(fēng)格轉(zhuǎn)換似乎還沒露出端倪�！霸诮�(jīng)濟(jì)下行，資金寬裕的背景下，市場(chǎng)風(fēng)格轉(zhuǎn)換是難以實(shí)現(xiàn)的，主板反彈的邏輯基礎(chǔ)被進(jìn)一步削弱。但當(dāng)前資金面階段性寬松還在延續(xù)，7天回購(gòu)利率已經(jīng)降至2.7%，堆砌起來的資金堰塞湖或?qū)⒗^續(xù)延續(xù)中小市值公司的結(jié)構(gòu)性機(jī)會(huì)�！闭猩袒�金表示。
　　華泰柏瑞行業(yè)領(lǐng)先基金的基金經(jīng)理呂慧建認(rèn)為，中國(guó)城市化進(jìn)程持續(xù)提供了基本的需求支撐力量，但由于傳統(tǒng)制造業(yè)產(chǎn)能過剩嚴(yán)重，部分行業(yè)可能面臨有產(chǎn)值、有就業(yè)、低利潤(rùn)的情況，這一方面使短期增長(zhǎng)保持相對(duì)穩(wěn)定，但同時(shí)也拉長(zhǎng)了去產(chǎn)能的過程。在這個(gè)過程中，消費(fèi)有望保持穩(wěn)定。在這種背景下，行業(yè)盈利分化將持續(xù)，A股市場(chǎng)各個(gè)行業(yè)之間走勢(shì)分化有可能延續(xù)。尋找結(jié)構(gòu)性盈利增長(zhǎng)行業(yè)、公司依然是2014年的投資主線。
　　引起海外關(guān)注
　　與此同時(shí)，創(chuàng)業(yè)板的結(jié)構(gòu)性牛市還引起了海外投資者的關(guān)注。瑞銀證券的研究報(bào)告顯示，關(guān)心創(chuàng)業(yè)板的海外投資者人數(shù)顯著上升。瑞銀稱，在最近路演拜訪的所有客戶（多半并不直接買賣A股）中，他們都會(huì)提及創(chuàng)業(yè)板，這是前所未有的。目前，中小板和創(chuàng)業(yè)板的日成交量已經(jīng)是主板的1.4倍，創(chuàng)業(yè)板和中小盤的強(qiáng)勁表現(xiàn)和充裕流動(dòng)性，以及主板的持續(xù)低迷，已經(jīng)讓A股市場(chǎng)分裂為兩個(gè)市場(chǎng)。不僅如此，港股市場(chǎng)受A股市場(chǎng)影響，小股票表現(xiàn)也明顯好于大股票，成交明顯活躍，網(wǎng)絡(luò)、新能源等等“新經(jīng)濟(jì)”主題明顯好于“老經(jīng)濟(jì)”。
　　所有的海外投資者都對(duì)主板市場(chǎng)充滿擔(dān)憂。經(jīng)濟(jì)低迷、信用風(fēng)險(xiǎn)、地產(chǎn)銷售增速下降、貨幣資金價(jià)格上升、人民幣連續(xù)貶值，投資者不敢觸碰與投資有關(guān)的周期行業(yè)和金融行業(yè)。半數(shù)海外投資者認(rèn)為創(chuàng)業(yè)板泡沫嚴(yán)重，臨近但未到破滅時(shí)刻；即使是那些擔(dān)憂創(chuàng)業(yè)板嚴(yán)重泡沫的投資者，也承認(rèn)“新經(jīng)濟(jì)”主題優(yōu)于“老經(jīng)濟(jì)”。
　　瑞銀認(rèn)為，市場(chǎng)投資風(fēng)格在未來半年很難看到轉(zhuǎn)變。許多投資者期望小股票出現(xiàn)調(diào)整后再介入，但不會(huì)立刻切換到“老經(jīng)濟(jì)”。
　　新老經(jīng)濟(jì)分化明顯
　　“如果你還在以2008年之前看中國(guó)的方式來看當(dāng)前的中國(guó)市場(chǎng)，那你可能會(huì)得出不太全面甚至錯(cuò)誤的結(jié)論�！敝薪鸸�司的報(bào)告稱。
　　在經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的背景下，中國(guó)過去幾年呈現(xiàn)出明顯的“老經(jīng)濟(jì)”式微、“新經(jīng)濟(jì)”壯大的兩面性。一方面以投資為代表的“老經(jīng)濟(jì)”缺乏活力，每況愈下；另一方面以消費(fèi)為代表的“新經(jīng)濟(jì)”逐漸壯大，創(chuàng)新不斷。
　　與實(shí)體經(jīng)濟(jì)的“新老更替”相對(duì)應(yīng)，中國(guó)股票市場(chǎng)（A股和香港中資股）代表“新經(jīng)濟(jì)”與“老經(jīng)濟(jì)”的板塊近年也呈現(xiàn)出截然不同的走勢(shì)。從2010年初算起，以A股、港股的中國(guó)上市公司測(cè)算，新經(jīng)濟(jì)指數(shù)均在接近2007年創(chuàng)下的新高，而老經(jīng)濟(jì)指數(shù)表現(xiàn)持續(xù)低迷，估值持續(xù)降低。新老經(jīng)濟(jì)指數(shù)自2010年來表現(xiàn)開始明顯分化，截止到目前的差異在A股市場(chǎng)高達(dá)150個(gè)百分點(diǎn)，在香港中資股高達(dá)約90個(gè)百分點(diǎn)。
　　中金公司認(rèn)為，基于投資、消費(fèi)、貿(mào)易、金融等方面的數(shù)據(jù)證實(shí)了中國(guó)結(jié)構(gòu)調(diào)整已經(jīng)取得了相當(dāng)?shù)倪M(jìn)展。憑借過去幾年“新經(jīng)濟(jì)”實(shí)現(xiàn)的較快增長(zhǎng)，“新經(jīng)濟(jì)”與“老經(jīng)濟(jì)”的規(guī)模對(duì)比已經(jīng)發(fā)生了顯著變化，而不像很多人印象中的“結(jié)構(gòu)調(diào)整尚未開始”。經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型的最根本環(huán)節(jié)不在于“消費(fèi)”等項(xiàng)目的占比，而在于建立使得經(jīng)濟(jì)活力不斷釋放、潛力不斷發(fā)掘的制度框架。在這一點(diǎn)上，不斷推出的改革使得中國(guó)也在朝著正確的方向邁進(jìn)。這將加速中國(guó)的“新老更替”，增加中國(guó)經(jīng)濟(jì)在中長(zhǎng)期的可持續(xù)性。
　　從當(dāng)前中國(guó)市場(chǎng)看，無論是中國(guó)A股或香港中資股，面臨的一個(gè)問題是，新經(jīng)濟(jì)代表性的板塊表現(xiàn)較好，估值也較高，而與之相反的是，老經(jīng)濟(jì)代表性板塊表現(xiàn)持續(xù)低迷，估值持續(xù)降低。目前，新老經(jīng)濟(jì)代表的估值水平差異已經(jīng)達(dá)到57%（老經(jīng)濟(jì)為新經(jīng)濟(jì)估值的43%）。中金公司認(rèn)為，中國(guó)股票市場(chǎng)目前可能處于或者接近長(zhǎng)期的歷史拐點(diǎn)，目前處于或者接近“最黑暗”的時(shí)期。
　　牛股在哪
　　不斷的改革增強(qiáng)了中長(zhǎng)期可持續(xù)的增長(zhǎng)，從長(zhǎng)期來看，無論是新老經(jīng)濟(jì)代表性的板塊，在中國(guó)均有明顯的上升空間。與其他相對(duì)發(fā)達(dá)的市場(chǎng)相比，中國(guó)新老經(jīng)濟(jì)占股票市場(chǎng)中的占比將進(jìn)一步調(diào)整；從未來6～12個(gè)月的期限來看，老經(jīng)濟(jì)對(duì)應(yīng)的板塊存在低估，而新經(jīng)濟(jì)對(duì)應(yīng)的板塊和個(gè)股中，可能存在高估，需要選擇性地對(duì)待新經(jīng)濟(jì)相關(guān)的板塊和個(gè)股。
　　招商基金表示，經(jīng)過—季度對(duì)主題和概念的預(yù)期炒作，許多個(gè)股估值達(dá)到較高水平，也達(dá)到驗(yàn)證階段。不達(dá)預(yù)期的個(gè)股將出現(xiàn)調(diào)整，符合預(yù)期的個(gè)股也需要時(shí)間消化較高的估值�！皟蓵�(huì)”的召開成為主題投資“去偽存真”的時(shí)間窗口，成長(zhǎng)股不確定性增加。
　　從未來經(jīng)濟(jì)發(fā)展形勢(shì)來看，以智能化、網(wǎng)絡(luò)化為代表的主題，以醫(yī)藥、環(huán)保、電子信息傳媒為代表的成長(zhǎng)型行業(yè)都是可能產(chǎn)生下一批tenbagger牛股的搖籃。如果出現(xiàn)系統(tǒng)性調(diào)整，將帶來優(yōu)質(zhì)個(gè)股的中長(zhǎng)期配置機(jī)會(huì)。
　　瑞銀認(rèn)為，風(fēng)格轉(zhuǎn)變需要等待以下事件。其一，貨幣當(dāng)局主動(dòng)下調(diào)利率（不是基準(zhǔn)利率，而是貨幣市場(chǎng)基準(zhǔn)利率，銀行間七天回購(gòu)利率）；其二，允許地方政府直接發(fā)債，直接降低地方政府融資成本，間接降低全社會(huì)融資成本；其三，經(jīng)濟(jì)增速大幅下降到7%以下，信用違約先后在礦產(chǎn)、地產(chǎn)和地方政府信托，金融體系出現(xiàn)崩潰擔(dān)憂，簡(jiǎn)言之，不破不立。
　　瑞銀認(rèn)為，不愿放棄價(jià)值投資理念的投資者在當(dāng)前市場(chǎng)的選擇應(yīng)當(dāng)是：“兩會(huì)”期間可能出臺(tái)的中央財(cái)政刺激，包括環(huán)保、電網(wǎng)和鐵路；被創(chuàng)業(yè)板抽血但盈利依然穩(wěn)定的乳業(yè)和家電；新經(jīng)濟(jì)中有政策驅(qū)動(dòng)的新能源汽車；國(guó)企改革預(yù)期下的地方國(guó)企（上海和廣東）和軍工。

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